たっしーが教える、中国株なら俺に聞け!!

田代尚機(たしろ・なおき)

TS・チャイナ・リサーチ代表。
1958年愛知県出身。大和総研勤務時代、北京に9年間駐在し、引受リサーチ、中国エコノミスト、中国株担当アナリストなどを担当。その後、内藤証券、リード・リサーチ・アンド・プロダクツ(株)を経て独立。個人投資家、機関投資家向けに中国株投資に関する助言・情報提供などを行う。社団法人日本証券アナリスト協会検定会員。現在、マネックス証券で「田代尚機の注目5銘柄」を掲載中。その他、SBIサーチナ、日経CNBC、ストックボイスなど、メディアへの出演・寄稿多数。

【著書】
・中国株二季報
・人民元投資入門
・中国株「黄金の10年」
・レッド・センセーション好機到来!

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年金の株式運用開始へ

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中国株投資家のみなさんこんにちは。

本土では年金の株式運用開始に注目が集まっている。

全国社会保障基金は20日、広東省政府の委託を受けて、広東省都市部(城鎮)従業員基本年金保険1000億元の資金運用を行うと発表した。内部規定によれば株式での運用は40%以下と決められていることから、最大で400億元程度の資金が株式市場に流入することになりそうだ。

中国の社会保障制度は複雑である。このニュースの解説を行う前に、まず、中国の社会保障制度について簡単にまとめておこう。

中国の社会保障には、年金、失業保険、医療保険、疾病保険、育児保険、傷害保険、障害者保険がある。2011年末におけるこれら保険の基金合計額は2兆8700億元であり、この内、年金が1兆9200億元を占める。

年金には3つの柱がある。1つは従業員基本年金保険。これは全体基金と個人基金とに分かれる。そのほか、企業補填年金、個人貯蓄年金がある。

ここから話が少しややこしくなる。本土には全国社会保障基金という組織がある。これは中央財政から拠出された資金、非流通株流通化改革、国有企業の上場などの際に強制的に譲渡される株式、その他の方法で集められた資金、投資収益、株主資本を原資として資金運用を行う組織であり、収益の一部が各種保険基金に拠出される。

ちなみに、この基金の運用資産において、45%前後が銀行預金、国債、金融債などの固定収益商品であり、株式投資は30%強。そのほか未上場企業への投資が20%強である。制度として全体の運用資産の40%までを株式投資に回すことができる。

この機関がすべての年金を運用しているのかと思われがちであるがそうではない。年金に関して言えば、企業補填年金は既に全国社会保障基金で運用されている。しかし、全体の年金規模からいえばごく一部である。

従業員基本年金保険では大半が全国2000以上の市県レベルの地方政府によって管理されており、その額は1兆8000億元に及ぶ。

今、問題となっているのはこの部分である。地方政府に高い運用スキルがあるわけではない。中央政府、上位の地方政府によって、安定運用が義務付けられている。その結果、資産の90%以上が銀行の定期預金で運用されており、後の10%未満が国債で運用されている。この10年来、運用利回りは2%にも達していない。インフレを考慮すれば、投資収益は実質マイナスとなっている。昨年はインフレが深刻であったため、この実質的な目減りが大きくクローズアップされた。

最初のニュースに話題を戻そう。これは地方の従業員基本年金保険の運用を全国社会保障基金が行うといった話である。彼らは株式での運用を許されている。したがって、1000億元預ければ最大で400億元程度の資金が株式市場に流入するといった計算となる。実際の実績での株式運用比率は30%強である。したがって、300億元強ぐらいになるのではないかといった見方が多いようだ。

地方政府ではこれまで社会保障基金の運用に関する統一したしっかりとしたルールが作られていなかった。しかし、ここにきて、湖北省、江蘇省などでルール作りが進み始めている。実質マイナス利回りを解消するためには、株式市場に投資をすることが不可欠であるからだ。

全国2000以上で合計1兆8000億元の従業員基本年金保険がある。社会保障基金並みに30%が株式市場に流入したとすればその規模は5400億元となる。ちなみに、21日の本土市場の売買代金は上海、深セン両市場合計で1600億元弱である。株式市場に与える影響は決して無視できるレベルではない。


中国証券監督管理委員会は今年の業務方針の柱として、上場廃止制度の確立、上場直後における株価の安定、株主還元の強化などに加え、機関投資家の育成を挙げている。

年金の株式運用以外にも、銀行の短期資金運用における株式投資解禁も検討されている。2011年末における銀行全体の資産運用商品の残高は3兆元を超えており、これを含め銀行全体の短期資金運用額は4兆元を超えている。この内10%が株式市場に投入されたとすれば、4000億元となる。

資本市場改革の進展に伴い、今年の本土市場は底堅く推移するだろう。


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中国経済、景気悪化懸念強まる!!

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 中国株投資家のみなさんこんにちは。

 3月に入りH株指数は下げトレンドとなっています。2月は高値圏での横ばいが続いたのですが、全人代が5日に開催されると、開始直後に急落しました。その後一旦持ち直したのですが、全人代が終了した14日以降下げ始め、26日も0.62%下落、さえない相場が続いています。

 H株指数が下落している最大の理由は、主要投資家である欧米機関投資家の中国経済に対する見方が変わったからです。

 全人代初日には温家宝首相による政府活動報告が行われたのですが、ここで首相は目標経済成長率を昨年までの8%から7.5%に引下げると発表しました。さらに全人代終了後のプレスリリースでは、不動産コントロール政策に対する質問に答え、「現在の不動産価格は依然高すぎる」と発言しました。

 金融緩和、積極財政政策への期待から1月以降、中国経済に対する回復期待が大いに高まっていたのですが、それが一気に景気減速懸念へと変わってしまいました。

 WINDデータの統計によれば、25日までに上海、深セン両市場上場企業787社が2011年12月期の業績を発表、全体で48%増収、14%増益となりました。減益など業績の悪化した企業は231社に及び、全体の3割に達しています。ちなみに、1~9月までの累計では、全体で25%増収、19%増益でした。現在のところ、およそ3分の1の企業が発表を終えたところですが、この段階でみると利益面ではやや鈍化傾向がみられます。

 足下では国有企業の業績が悪化しているようです。財政部が先日発表したデータによれば、1~2月における全国国有企業の業績は中央管理企業で19.8%減益、地方管理企業で10%減益となりました。国有企業では、月次ベース(ただし、春節のため、1、2月はまとめて発表される)でデータを発表するのですが、減益となるのは2008年の金融危機以来です。国有企業統計と上場企業の決算とではカバレッジも会計基準も違いますが、それでも景気動向は同じ方向を向いているはずです。今年第1四半期の上場企業の業績は大きく悪化するといった懸念が高まっています。

 こうしてみると、政府はすぐにでも景気対策をすべきだと思うのですが、国有企業の業績悪化の理由をよく分析してみると少し見方が変わります。

 国有資産監督管理委員会の王勇主任は業績悪化の原因について、「売上高の鈍化とコスト上昇が原因であり、一部の業界では需要の下落と同時にコストの上昇が起きている」と説明しています。内需が引き続き鈍化している一方、原油、石油製品、電力使用料、そのほかの輸入原材料などの価格が上昇していて、その影響が出ているということです。

 ただし、業績悪化の理由をほかの点から分析している専門家もいます。

 上海天強管理コンサルティングの祝波善総経理は、「国有企業では、企業規模は拡大しているが、内部の経営効率は低いままだといった問題を抱えている。鉄鋼、非鉄金属、運輸、電力などでは、業界全体で生産過剰、競争が激化しているといった状況であるが、そうした外部要因以外にも、内部管理がずさんで、浪費が多く、基本的管理に問題がある」と分析しています。そもそも生産過剰、競争激化も内部管理、企業経営に問題があるからだと指摘しています。

 もし、ここで安易に金融を緩和すればどうなるでしょうか。生産過剰産業ですら生産を拡大することになるでしょう。結果的には不要不急の投資、無駄な投資、重複投資などを招いてしまいます。国務院が管理を怠れば、不動産投機、株式投機に資金が流れてしまいます。こういう投資で成長率を高めてしまえば、あとからその後遺症で長期的な成長が阻害されるでしょう。

 国務院の方針ははっきりしています。「短期的な景気動向に配慮するのではなく、あくまで長期的な発展の持続、質の高い経済成長に重点を置く」ということです。

 これは中国にとって望ましい政策です。しかし、当面はマクロ、ミクロとも成長鈍化を示す材料が多く出て来るでしょう。もし、このまま預金準備率の引き下げさえしなければ、市場は国務院の無策に失望する可能性があります。中国の政策が正しく評価されるまでには時間がかかりそうです。

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国家戦略の重要性

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中国株投資家のみなさんこんにちは。

中国経済の最大の特徴は計画経済にある。計画経済と言ってしまうと、効率の極めて悪い時代遅れの社会主義をイメージしてしまうかもしれない。計画経済という言葉を使わず、別の言葉で言い換えるならば、長期に渡る詳細な国家の発展戦略があるということだ。

具体的な国家の発展戦略としては、第12次五カ年計画がある。現在の五カ年計画は2011年から始まっている。経済、社会の発展など、総括的な目標が策定されている。その中から経済の部分を抜き出せば、「内需主導型経済に転換すること、そのために消費を拡大させること、地域経済の発展を強化すること、新たな産業として7つの有望産業を指定し、その発展・育成を行うことなど」などが中心である。

五カ年計画をベースにして、単年でも国家運営方針が示され、それが14日に閉幕した全人代によって決定される。

国務院は総需要をコントロールしている。発展させるべき産業、抑制すべき産業をはっきりと示している。たとえば、省エネ産業、新世代情報技術産業、新エネルギー産業など政府が定める戦略的新興産業を育成・発展させる一方、商業用不動産投資を抑制し、鉄鋼、セメントなど過剰生産産業の構造転換を進めている。

総需要をコントロールする一方で、資金供給もコントロールしている。中国人民銀行は2011年におけるM2の増加率目標を14%としている。M2とは現金、預金の合計額である。いわば信用創造の目標を設定し、資金の需給を調整しようとしている。社会主義国家中国ならではの発想である。

資金の動きをコントロールするためには、銀行経営をコントロールしなければならない。直接的でも間接的でも構わないが、銀行の貸出にブレーキをかけたり、アクセルを踏んだりすることができなければならない。

ブレーキの機能として自己資本規制がある。バーゼル3の基本的内容を基礎として、中国の国情を考え合わせ新管理基準が作成されている。新しい規制の予想される内容を示せば、貸倒引当金比率は2.5%、レバレッジ比率は4%、自己資本比率は大型銀行で11.5%、中小型銀行で10.5%をそれぞれ下回らないなど。細かく規制を作り、状況に照らし合わせ、必要であれば柔軟にその規制を変えることで、銀行の貸出量をコントロールしようとしている。

また、具体的な産業政策に呼応し、貸出先さえも関与している。たとえば、厳しい不動産価格抑制策が敷かれているが、業者側にも、消費者側にも、細かい貸出制限が課されている。

さらに、窓口規制がある。各行ごとに四半期ベースの総量規制が存在する。中国人民銀行、銀行業監督管理委員会が、貸出総量と貸出先をチェックすることで、資金供給をコントロールしている。

一方、アクセルの機能として、総需要のコントロールがある。政府が育成・発展させようとしている産業に属する企業に対しては、銀行は積極的に貸出を行う。国務院は支援すべき産業の具体的な企業を指定することで、企業は補助金、減税などの優遇措置や、銀行融資面でのサポートが得られる。

日本には中国のように大局から経済を全体としてどうすべきかの発展戦略がない。一部分だけを考えて対策を行なおうとしている。部分均衡だけを考えても、最適解は見つからない。

たとえば、現在政治面で最大の焦点となっている消費税について考えてみると、今の日本経済の状況で消費税を上げるならば、景気が著しく悪化し、税収は思ったほど上がらないばかりか、落ち込む可能性がある。その結果、消費税を更に引き上げる必要に迫られるだろう。明らかに欠如しているのは国家としての発展戦略である。

また、東京電力は電力料金を引き上げようとしている。福島原発事故について、自らの過失によって発生したコストを消費者に転嫁するようなやり方は道理に合わないのはもちろんである。それだけではなく、電気料金の引き上げは企業業績の圧迫、長期的には産業の空洞化を増長し、日本経済に大きなマイナスとなる。長期的には電気使用量の減少に繋がり、これも再度電気料金を引き上げなければならなくなる。経営を苦しくするだけである。

電力については、マクロ的観点から、引き上げないことを先に決め、それを前提にすべてを決めるべきであろう。原子力利用を制限することが世論ならば、先にその大局を決めればよい。その上で電気料金も引き上げさせない。電力会社に対しては、人員整理、人件費削減を進めさせ、徹底的な合理化努力を強いるべきであろう。少なくとも他産業における中小企業が行っているレベルで努力をさせるべきである。

需要サイドは如何に電力を節約し、有効活用するよう努力させ、供給サイドでは自然エネルギーの開発に国家が一丸となって全力で取り組む。

上手くいきかどうかわからないが、上手くいかなければ別の方法を探せばよい。まず先に決めるのは大きな戦略である。対局を見失うなわないようにしなければならない。中国の成功は国家戦略や国家をコントロールすることの重要性を改めて教えてくれている。

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預金準備率の再引き下げは間近?

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中国株投資家のみなさんこんにちは。

中国人民銀行が16日に発表した統計資料によれば、2月末の中国外貨為替資金残高は25兆5247億5600万元で、1月末と比べ251億1500万元の増加に留まりました。

http://finance.sina.com.cn/china/hgjj/20120319/014411618534.shtml

外貨為替資金残高とは外国為替の売買を行うために準備された資金です。海外から外貨が流入すれば、それが人民元に転換されるので増え、逆に人民元が外貨に転換されると減るといった動きになります。

10~12月末までの間の外貨為替資金残高は減り続けましたが、1月末は対前月比で1409億元増えました。1月末の残高が増加したことで、外貨流出は止まったといった見方が強まりました。そこで、2月末の統計に注目が集まったのですが、増加額は1月末の18%程度に留まり、再び外貨流出懸念が高まっています。

2月末の外貨為替資金残高が伸び悩んだ理由として、世界全体で資金が新興国から先進国にシフトしたのではないかといった点が挙げられます。NYダウは今年に入り、力強い動きを続けています。欧米金融機関は積極的な意味で資金を先進国市場に戻すと同時に、財務体質を健全にするために利益の出ている海外投資を一旦手仕舞う動きを強めています。特に中国では、今年も厳しい不動産価格コントロール政策が行われると予想されます。また、国務院は高成長を追い求めるのではなく、成長の質を高め、安定的で継続的な経済成長を志向しています。“金融緩和が急速に進んで投機機会が増えるようなことはなさそうだ”ということです。

また別の理由として、2月の貿易収支がかつてないほど大幅な赤字を記録した点が挙げられます。海関統計によれば、2月の貿易赤字は314億9000万ドルとなり、ここ9年来で最大となりました。これは、外貨の流出につながり、外貨為替資金を減らす方向に働きます。貿易に関して言えば国務院が今年の方針として、収支を均衡させるとしています。赤字が続くことはないでしょうが、傾向として黒字幅が減少する可能性はあります。

さらに、国務院は人民元の国際化を進めており、オフショアに滞留する人民元の量が急速に増えています。その結果、本土の人民元に対する需要が相殺されているといった面もあります。こうした傾向は当分続くとみられます。

この10年間、外貨の流入によって過剰流動性が発生し、それが意図しない金融緩和を引き起こしてきました。それに対応するために、中国人民銀行は大量の手形を発行し、公開市場操作を行ってきました。さらに、預金準備率を継続的に引き上げてきました。しかし、過剰流動性が収まることで今後、手形発行が止まり、継続的な預金準備率の引き下げが始まるでしょう。

中国人民銀行の周小川行長は12日、記者のインタビューに答え、「90年代末の預金準備率はわずか6%であった。国際的にみると他国の預金準備率はそれよりもさらに低い水準にあり、中国は現在、預金準備率を大幅に引き下げる余裕がある。ただし、預金準備率は、資金流動性、外貨為替資金、国際収支などの状況に応じて決めるものである。預金準備率の調整は必ずしも金融政策の引き締め、緩和などを示すものではない」と発言しています。この発言は近いうちに預金準備率の引き下げが行われるであろうことを暗示しています。

周小川行長は預金準備率の引き下げは金融緩和とは無関係だと発言していますが、それでも市場に資金が供給されるわけですから、株式市場にとっては好材料です。当面、預金準備率引き下げ期待で本土株式市場は戻り歩調となるでしょう。

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不動産価格は高すぎる!!

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中国株投資家のみなさんこんにちは。

2003年以来、国務院は不動産価格抑制政策を度々打ち出してきた。しかし、過去の歴史を振り返ってみると、この政策はいつも中途半端に終わっていた。それが2009年12月から始まった今回の政策では、これまでと違い、長期に及んでいる。

不動産は地方政府の利権に絡む。土地の売却は地方政府の重要な財源となるからだ。これまでは地方政府の強い圧力に押されてきた感があった。

また、中央の中には、市場経済をできる限り積極的に取り入れることで国家を発展させたいと考えるグループがある。そうしたグループからすれば、市場を厳しくコントロールするような今のやり方には不満がある。不動産価格抑制策に対しては各方面から批判がある。

温家宝首相は14日、全人代終了後、プレスリリースを行った。そこで人民日報の記者が不動産政策について質問した。以下はその受け答えである。

人民日報の記者:住宅価格の下落はどの程度であれば、コントロール目標に達したと言えるのか?

温家宝首相:不動産市場の発展に関して次の3つの観点がある。

第一に、不動産市場の長期に渡る、安定的、健康的な発展を維持する必要がある。もし盲目的に不動産市場を発展させてバブル経済となり、それが一旦破裂すれば、不動産市場だけでなく、中国経済全体に大きな影響がでる。

第二に、不動産価格が合理的水準に戻るというのはどういうことなのか。合理的な不動産価格とは不動産価格と住民の所得とが釣り合う価格である。また、不動産価格と建設コスト+適正な利益とが釣り合う価格である。私は今、皆さんにはっきりと申し上げる。不動産価格は依然として全く合理的な水準に戻っていない。このため今、コントロールを緩めることはできない。もしここでコントロールを緩めてしまえば、これまでの苦労が無駄となり、不動産市場は混乱し、不動産市場の発展に不利となる。

第三に、不動産市場を発展させるためには、市場経済による最適資源配分の基礎的作用を発揮させなければならない。つまり、市場にゆだねるべきである。しかし、市場の安定と一層の公平促進のためには、政府の関与もなくてはならない・・・。

非常に明快な答えである。

この内容がサプライズであるかといえば、少なくとも本土投資家の間ではそうではないだろう。突飛なことは一言も言っていない。現在の価格水準が依然として高すぎるとした点は確かに目新しいが、政策に何か変化があるわけではない。

14日の上海総合指数は後場から大きく売り込まれ2.63%下落したが、この発言を口実とした大量の利益確定売りが出たから下がったのである。セクターを見ると不動産も確かに弱いがそれ以上に、タッチパネル、三網融合、セメント、チベット関連など小型材料株の下げが厳しい。下げ幅は確かに大きいが、ネガティブサプライズで売られたのではなく、あくまで利益確定売りで売られたと考えている。

全人代の初日は目標成長率引下げがマーケットの関心を呼んだ。そして最終日は不動産政策の堅持が注目を集めた。いずれも株価は下げる方向となったが、しかし、どちらも長期的に中国経済を強くする。国務院は短期的な経済成長率の落ち込みよりも、長期的な経済発展を重視している。まったく健全である。


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