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田代尚機(たしろ・なおき)

TS・チャイナ・リサーチ代表。
1958年愛知県出身。大和総研勤務時代、北京に9年間駐在し、引受リサーチ、中国エコノミスト、中国株担当アナリストなどを担当。その後、内藤証券、リード・リサーチ・アンド・プロダクツ(株)を経て独立。個人投資家、機関投資家向けに中国株投資に関する助言・情報提供などを行う。社団法人日本証券アナリスト協会検定会員。現在、マネックス証券で「田代尚機の注目5銘柄」を掲載中。その他、SBIサーチナ、日経CNBC、ストックボイスなど、メディアへの出演・寄稿多数。

【著書】
・中国株二季報
・人民元投資入門
・中国株「黄金の10年」
・レッド・センセーション好機到来!

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本土市場、金融引き締め懸念は織り込み済み?

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 今週は、いろいろな出来事が発生した。

 まず、19日(金)大引け後、今月2回目となる預金準備率の引き上げが 発表された。続いて20日(土)には、農産物の供給拡大、買い占めや 価格つり上げの撲滅、野菜輸送車の高速道路通行料免除などが織り込まれた 16項目に及ぶ物価安定化策が打ち出された。

 国際面では、23日、北朝鮮の韓国砲撃事件が起きている。そのほかにも、 23日、国務院はインサイダー取引の取り締まりを強化する方針を 示している。さらに付け加えれば、エコノミストはこれから年末にかけて、 金融引き締め政策が強化されるだろうといったレポートを連日のように 出している。これらの情報だけをみると、暴落してもおかしくないような 状態であった。

 ところが実際の株価の動きは意外にも底堅かった。上海総合指数をみると、 23日、あるいは24日の寄り付きこそ、崩れる寸前まで追い込まれたが、 そこから切り返している。小型株の影響の強い深セン総合指数に至っては、 上海総合指数とは全く違った値動きを見せており、17日を底値に力強く リバウンドしている。

 預金準備率が引き上げられ、12月は融資をほぼストップさせられるような 状況である。銀行セクターはもっとも強い逆風を受けたといえよう。 ところが、その銀行株の株価はすでに下げ止まっている。株主有償増資を 実施した工商銀行、南京銀行を除けば、ほぼ全銘柄が23日辺りで 切り返している。

 11月12日以降の急落で下げの大きかった不動産、非鉄金属なども 同様である。これらのセクターの株価の動きをみる限り、 金融引き締め懸念はかなり織り込まれたといえそうだ。

 さらに言えば、こうした逆風下でも、創業板、中でも戦略的新興産業に 属するような企業の中には、上昇トレンドを維持しているものもある。 全体を通してみれば、相場の地合いは悪くないといえそうだ。

 12月に入ると、5~7日にかけて、来年の経済政策について話し合う 中央経済工作会議が開かれる。第12次五カ年計画に関して、たとえば 戦略的新興産業に対する政策のより具体的な内容などがリークされるで あろう。つまり、株式市場における"材料"は豊富に出てきそうである。

 物価安定化策についても、見方によっては株式市場にとって有利な面も ある。政府は、農作物などの先物、現物市場での投機行為、業者による 買い占めを厳しく取り締まる方針であるが、こうしたところに流れていた 資金が株式に還流してくる可能性がある。

 そうは言っても、12月に入れば、預金準備率の引上げ、利上げなどが 再度行われる可能性は高い。株式市場は資金面からの制約を受けざる を得ないであろう。大型株を中心に、力強く上昇するといったことは 期待できそうにない。

 しかし、銀行、不動産辺りのセクターが、横ばいで推移するのであれば、 小型材料株中心に、物色対象がめまぐるしく変わりながらも、相場は堅調に 推移する可能性は十分にある。本土市場に関して、それほど悲観することは ない。

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中国国務院、物価安定化策発動へ

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中国株投資家のみなさんこんにちは。

国務院は20日、16項目に及ぶ物価安定化策を打ち出しました。10月のCPIが発表されたのは11日。その直前の10日、19日には、ひと月に2度にわたる、極めて異例となる預金準備率引上げが行われました。さらに今回の物価安定化策です。いつものことですが、中国政府の対応の速さ、大胆さには驚かされます。

物価安定化策の中身ですが、農産物の供給拡大、買い占めや価格つり上げの撲滅、野菜輸送車の高速通行料免除などが中心です。

海外では、ロシアやウクライナなどで干ばつが起きて、穀物生産量が減少したり、パキスタンなど砂糖の主要生産国で洪水が起きて、砂糖生産量が減少したりしています。国内でも天候不順で局所的に農産物が減っている地域があります。しかし、物価上昇の理由はこうした内外で起きている天候不順だけではありません。

海外では、先進国の金融緩和政策によって過剰流動性が発生、国際商品先物市場に投機資金が流入し、原材料価格が上昇しています。コストアップから国内の農産物価格が上昇し、さらに、農民が種付けを減らしているといった問題も起きているそうです。

一方で、人民元上昇圧力が強く、海外から違法な投機資金が大量に流入しています。国内では金融危機への対応のため、超金融緩和政策が行われてきました。こうした要因から過剰流動性が発生しており、そのために農作物への投機が起きているようです。

株式市場(2009年1月~7月)、不動産市場(2009年7月~2010年4月)などで、相次いでミニバブルと呼べるような状況となりましたが、政府の厳しく、素早い対応により、株式市場は完全にコントロールされています。不動産市場では完全とは言えませんが、ある程度コントロールされています。

その結果、資金は行き場をなくし、農作物の投機に向かうといった動きがあるようです。政府はこうした動きを厳しく抑え込もうとしているのです。

全ての原因の根源は過剰流動性なのですが、それを抑えるのは簡単ではありません。政府は今後も、利上げ、預金準備率の引き上げ、国際資金移動の厳格な管理などによって、過剰流動性を抑えようとするでしょう。

もっとも、いろいろな統計をみる限り、経済が過熱しているわけではありません。これから起こるかもしれないバブルの芽をしっかりと摘み取ろうとしているのです。早期発見、早期治療を実践しています。中国経済が安定的に高成長を続けるための措置であり、長期的には株式市場にとってもプラスです。

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利上げではなく預金準備率引上げへ

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 中国人民銀行は19日大引け後、預金準備率を0.5%引き上げると 発表した(29日より実施)。預金準備率の引き上げは、今月に入り 2度目。10日発表、16日付で0.5%引き上げられたばかりである。 これにより、4大国有商業銀行の預金準備率は18.5%となり、 史上最高をさらに更新することになる。

 金融当局は短期金融市場で発生している過剰流動性を全力で解消させよう としている。その背景には、インフレ期待の高まりに対する強い懸念が ある。インフレは一旦進行すると、自己回帰的に上昇を加速させてしまい、 コントロールが利かなくなってしまう。コントロールできるうちに、 出来るだけ早くインフレの芽を摘み取ってしまおうというのが金融当局の 狙いであろう。

 年初から、ニンニク、緑豆が急騰したが、ここ数カ月では綿花、糖が 急騰している。問題はその価格急騰が、天候不順などの供給サイドによる 要因ばかりではなく、買い占め、あるいは先物市場での投機的取引など、 需要側の要因によって引き起こされていること。いわゆる投機の結果で 物価が上昇しているのである。

 不動産価格の上昇も、一面では需要側の投機が要因である。投機が はびこるのは過剰流動性が存在するからである。中国人民銀行は 過剰流動性を解消させることで、物価、不動産価格の上昇を抑えようと しているのである。

 市場では利上げ懸念が高まっていたが、いまのところ利上げは遠のいた ようだ。現在の中国経済では、過剰流動性が問題となっているのであって、 経済過熱が問題となっているのではない。金利を引き上げて、投資を 抑えたいわけではない。

 現在の金利水準は、歴史的に見て低水準にある。預金準備率が史上最高 レベルに達しているのと対照的である。とはいえ、物価水準が高いため、 実質金利がマイナスとなっていることを考えれば、今後利上げが進む 可能性は高い。一方、来年は第12次五カ年計画の初年度であり、 投資案件は豊富である。利上げによる成長率鈍化をそれほど心配する必要は なさそうだ。

 現在の金融政策は、インフレ、資産バブルを未然に防ぎ、経済の安定的な 成長を実現させるための措置である。

 10月以降の本土市場の上昇は不動産に向かっていた投機資金が 株式市場に流入したことが一つの要因である。現在の金融政策が 過剰流動性の解消を目的としている以上、株式市場への影響は免れない だろう。

 もっとも、これは短期的な要因である。上海総合指数の市場平均PERは 20倍を切っており、本土市場としては依然として割安な水準である。 1-9月までの企業業績をみると、A株企業全体で35.1%の増益。 通期では多少鈍化したとしても、3割程度の増益は確保できそう。

 株価の水準をみると、上海総合指数は2007年10月の最高値からみると 5割に過ぎず、2009年8月の高値も超えていない状況である。物価、 不動産価格が安定してくれば、株価は再び上昇トレンドに戻るであろう。

 12月は銀行に対する融資が厳しく制限されそう。利上げも予想される。 この先もう少し調整しそうであるが、ここは割安な株価がさらに割安になる といった局面。本土関連商品はこれからが買い場である。

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過剰流動性解消が下落の要因

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中国株投資家のみなさんこんにちは。

上海総合指数は12日(金)に5.2%下落しました。15日(月)は1.0%上昇したものの、16日(火)は4.0%下落しました。急落する前の11日(木)には場中で3187ポイントを記録、今年の1月20日以来の高値を記録したところでした。

下げた要因は利上げ懸念であるといったコメントをよく目にしますが、すこしニュアンスが違うと思います。確かに、金融引き締め懸念には違いないのですが、もっと直接的にいえば、株式市場に流れていた投機資金が一旦流出するのではないかといった懸念、そうした見通しから、投機家が先物で売り仕掛けをしていることが、株価急落の要因だと思います。

10月の消費者物価指数(CPI)上昇率がコンセンサスを大きく超えて高く出たのですが、そのことへの金融当局の対応が非常に厳しいものとなりそうです。現在の物価上昇は、経済過熱によるものだと金融当局が考えているわけではありません。貿易黒字、直接投資の純流入、人民元上昇期待による違法な資金流入などにより、過剰流動性が発生していて、それが今後、物価を大きく上昇させる可能性があると金融当局は考えているのです。インフレ期待が高まりつつあることを、非常に深刻に受け止めているのです。

不動産市場では、不動産取引に対して地方政府が直接介入することを検討していたり、不動産開発に対する融資の全面停止が検討されたりしています。物価については行政手段により、直接価格を管理することを検討中と報道されたりしています。また、温家宝首相は広州で開かれたアジア大会開会式に出席した後、広東省を視察、価格動向を調査したそうです。今後、国務院から何らかの物価抑制策が打ち出される可能性があります。

不動産にしても、物価にしても、過剰流動性が根本的な原因です。政府はこの過剰流動性を本気で抑え込もうとしています。国慶節明けの株価上昇は不動産投機に向かっていた資金が株式市場に流入したことが最大の要因です。現在のような状況では、株価が下落圧力を受けるのは当然だと言えるでしょう。

重要なことは今回の下落は押し目なのか、トレンド転換なのかといった点です。バリュエーションをみると、上海A株の市場平均PERは19倍に過ぎません。上海市場にしては割安な水準です。企業業績は好調です。1-9月までの企業業績は、A株企業全体で、35.1%の増益です。通期では多少鈍化しても、3割程度の増益は確保できそうです。来期の見通しも今期並みか、それ以上の増益が見込まれており、ファンダメンタルズは良好です。

12月は銀行に対する融資が厳しく制限されそうです。利上げも予想されます。この先もう少し調整しそうですが、ここは割安な株価がさらに割安になるといった局面です。こうした状況は、本土でも、香港でも同様です。長期投資家にとって、これからが絶好の押し目買いのチャンスとなりそうです。

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米中金融政策の対立

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 11日、10月の月次統計が発表された。もっとも注目されたのは 消費者物価指数(CPI)であるが、10月の上昇率は4.4%と9月と 比べ0.8ポイント、市場コンセンサスと比べて0.4ポイント高い値と なった。

 政府はCPIに関して、3%以内に抑えるといった管理目標を 持っているが、7月以来4カ月連続で、その管理目標を超えている。 物価の上昇は生活者、特に低賃金の労働者にとって大きな負担となる。 また、物価上昇期待が高まれば、上昇が自発的に加速、コントロールする ことが難しくなってしまう。4.4%という水準は、金融当局が何らかの 対策を打たざるを得ないレベルであるといえよう。

 まず、分析しなければならないのは、"なぜ物価が上昇しているのか" といった点である。この点に関しては、国家統計局のスポークスマンが、 記者発表の際に、詳しく説明している。

 4.4%の内訳として、1.4%分はキャリーオーバー効果 (先月までに発生した上昇分)、3.0%分が新たに発生した要因だ としている。この新たに発生した分のほとんどは食品価格、居住類価格の 上昇分だと指摘している。

 10月の食品価格は10.1%上昇しているが、CPI上昇における 寄与率は74%。居住類価格は4.9%上昇しているが、寄与率は 16.6%である。こうしてみると、食品価格上昇の影響が圧倒的に大きい。

 10月は、野菜、果物などが大量に出回る時期であり、通常価格は下がる はずである。にもかかわらず、食品価格が上昇してしまった原因の ひとつは、外国産の農産物、小麦、トウモロコシなどの大衆商品の価格が 上昇したためである。一部の国では干ばつにより、穀物の生産量が減り、 農産物価格が上昇、それが中国国内価格に影響を与えている。また、 原材料価格、特に、原油価格の上昇が著しい。農産物の生産コストが 上昇しており、それが価格上昇につながっている。もう少しさかのぼれば、 海外のいくつかの国が金融を緩和しており、そのことが原油価格を 押し上げている。

 中国の自然災害も食品価格上昇の要因である。10月には海南島で洪水が 起きている。海南島は野菜の供給基地であり、食品価格上昇の大きな原因 である・・・。

 こうしてみると、対処法があまりないような気がする。しかし、統計局の スポークスマンは次のようなことも指摘している。

 いくつかの国が一連の金融緩和政策をとり始めてから、原材料、 農産品価格が上昇しており、そのことが連鎖的に物価全体を押し上げ 始めている。そうした影響は輸入を通じて中国にも影響を与えている。

 中国では、非食品価格も上昇し始めている。物価上昇(インフレ)期待が 醸成され始めている。そのことを中国金融当局は非常に警戒している・・・。

 10日、中国は預金準備率の引き上げを行った。これは今年に入って 4回目。大手行に限っては5回目である。10月は利上げも敢行している。

 現状では、欧米からの投機資金の流入、貿易、直接投資の黒字などから 過剰流動性が発生している。中国は実態として、金融が大きく緩和された 状態である。ここでインフレ期待が高まれば、経済は大きな痛手を被る ことになる。政府は緩和状態を中立に戻すべく、金融政策は 引き締めモードに入っている。

 中国のこうした金融政策は、世界に大きな波紋を引き起こすのでは なかろうか。アメリカが行う超金融緩和政策は国際商品先物価格の上昇、 農産物価格の上昇を引き起こし、世界中にインフレを巻き起こすのでは なかろうか。

 資源国、農業国にとってはメリットもあるだろう。金融が強く、投機で 大きく儲けることのできる国もトータルでみればプラスであろう。しかし、 それ以外の国はどうだろうか。

 中国はアメリカに対して、超金融緩和政策を批判、はっきりと正論を 展開している。日本にとっては非常に強い味方である。もし、円高傾向で あるにもかかわらず、農産物、原油などの輸入品価格が上昇することに なれば、まさに踏んだり蹴ったりである。もし円安に振れて、それで 農産物、原油などの国際価格が上昇すれば、それは大変なことになるだろう。

 日本では、アメリカの超金融緩和政策に対して、批判めいた意見が ほとんどみられないようだが、もう少し危機感を持った方がいいのでは ないかと思う。いかがでしょうか。

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