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田代尚機(たしろ・なおき)

中国株アナリスト
1958年生まれ。愛知県出身。大和総研、内藤証券、リード・リサーチ・アンド・プロダクツ(株)を経て独立、TS・チャイナ・リサーチ(株)を設立。現在は生活の拠点を中国に移し、日本と中国を行き来しながらフリーランスとして活動中。マスコミ、金融機関や、個人投資家向けに情報提供を行っている。大和総研勤務時代に1994年から9年間、北京に駐在、中国経済、個別企業の調査を担当。それ以来、中国経済、企業に関する情報提供をライフワークとしている。社団法人日本証券アナリスト協会検定会員。
【著書】
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12日の上海総合指数は0.59%安、リバウンドもひと段落!!

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中国株投資家のみなさん、こんにちは。

12日の上海総合指数は安寄り後、一旦上昇に転じたものの、上値は重く、後場に入ると、買いが後退、大引けでは0.59%安となりました。

先週は5日(月)に下げた後は、4日間続伸となりました。

具体的な好材料があったわけではありませんが、金融レバレッジの縮小にともなう数々の悪材料を一通り織り込んだとは言えるかもしれません。

売買代金がそれほど増えない中、テクニカルな自律反発が続きました。

8日(木)、9日(金)と2日間に渡り、200日移動平均線を上回ったのですが、12日(月)は再び下回っています。一方で、5日移動平均線で下げ止まるといった形となっています。

20170612A.png

12日の創業板指数は1.15%下落しています。こちらは7日(水)までは上昇したのですが、それ以降、25日移動平均線に沿って下げている感じです。別の視点では、小さな波動を見ると、前回の高値を上回ることができず、前回の安値を下回り続けているといった状態で、残念ながら、底打ちは確認できません。下げ相場が続いています。

20170612B.png

毎年6月、特に後半は、理財商品の期限到来が集中したり、半期末となることでファンドの解約が増えたり、ビジネス絡みの清算が増えたりするために、資金流動性のひっ迫が起き易くなるといわれています。

記憶に鮮明に残っているのは、20136月の急落です。この時の上海総合指数の月ベースの下落率は13.97%となりました。

銀行が無秩序な理財商品の拡大競争に走ったのを中国人民銀行は問題視し、20133月、管理規定を大幅に見直し、管理を厳しくしました。

理財商品は営業上の理由から、設定が14710月に集中します。基本的に短期の商品で、36912月末に解約が集中します。

管理規定見直し直後の3月はまだ、解約は少なく、ロールオーバーも多かったのですが、6月末はそうはいきませんでした。人民銀行は懲罰的な意味合いもあり、解約に伴う短期資金需要の高まりに対して、意図的に資金供給を行わず、インターバンク市場は混乱、それによって、株式市場は大混乱となりました。

その後の上海総合指数について月次ベースの値動きを見ると、20146月は0.45%上昇、20156月は7.25%下落、20166月は0.45%上昇となりました。

20156月の急落は、この年の前半、利下げによる金融緩和、証券会社に対する経営自由化による信用取引の拡大、ノンバンクの過剰融資による株式投機の発生などで上海総合指数が小バブル状態となったのですが、それを問題視した当局が管理を厳しくしたために、小バブル崩壊となりました(ただし7月、8月の下げ幅の方が大きい)。

こうしてみると、6月は要注意の月と言えるでしょう。

今年については、4月中旬以降、株価が下がっているので、ファンドの解約は増えるかもしれません。ただ、それを阻止するためにファンドが活発に売買するといった動きも出るのでそれほど気にすることはないでしょう。

ただし、足元のインターバンク市場金利が6月に入って上昇しています。特に1カ月物の上昇が顕著であり、6月末に向けて資金ひっ迫懸念は高いようです。

金融行政は、不動産融資の抑制、供給側改革の加速による無駄な投資の排除など、相変わらず金融レバレッジの縮小を進めています。悪材料は織り込み済みと決めつけない方が良いかもしれません。

足元の上海総合指数はようやく底打ちした感がありますが、今月一杯はまだ、上値の重い展開が続きそうです。

 

 

 

 

 

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ハンセン指数、需給相場続く!!

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中国株投資家のみなさん、こんにちは。

投機潰しの遠い道のり!!

中国には自己の利益を追求するために全力を尽くそうとする人々が沢山いる。
それが中国経済の高成長を支える最大の原動力であるが、一方で、どんなに規制を強化しても、どこからともなく投機が沸き起こり、いろいろな局面でバブルを発生させる。そうした弱点も、あわせもっている。

深セン証券取引所の中小企業板に第一創業(002797)という小型の総合証券会社が上場している。4月28日の終値は16.04元(修正株価、以下同様)であったが、5月に入り急落、5月11日から3日連続でストップ安となり、4月に新しくできた規則によって売買停止となった。
3日間の売買停止期間を経て19日には取引が再開されたが、下落は止まらず、5月23日場中では8.02元まで下げている。その後は少し戻しているが、6月2日終値は9.23元に留まっている。

joe_20170607_01.png

ファンダメンタルズの面では、売られる材料は全くなかった。株式需給面に大きな変化があったために、急落したのである。

同社は2016年5月11日に上場した。上場前の株数は1970百万株で、公募で2189百万株を増資した。この内、1年間の売買禁止制限のかけられた株式が1970百万株あり、これらの株は36社の株主によって保有されていた点に問題がある。

この36社は、ほぼ投資ファンドが占めている。

公募価格は10.64元であった。上場後、1か月で株価は急騰、その後も高値圏で推移し、11月14日場中では45.56元(その後の権利落ち修正株価では28.40元)まで上昇している。
株価は公募価格の4倍まで上昇したのだが、PERは業界平均と比べ桁数が一桁違っていた。投機が行われたのは明らかである。

流通株が少ない。売買制限のかかった株を持つ株主(非流通株主)はほとんどが運用会社であり、彼らは市場で同社株を買い上げた上で、手元の同社株を担保に資金を借り入れる。株価が4倍以上上がれば、投資資金の倍程度の資金を調達することができる。
こうしてレバレッジを拡大し、更に別の中小型株に集中投資することで株価を釣り上げ、その含み益を利用して、再投資を続ける。目いっぱいに"利益の最大化"を目指したのである。

売買制限は1年である。非流通株主たちは今年に入り、場中で買った株を密かに処分しており、担保も解消している。ただし、逃げ遅れた非流通株主もおり、そうした株主は担保の差し入れもしくは解消売りを余儀なくされている。その一部が公表されている。

2017年5月11日、売買禁止制限が解除された。非流通株主たちは一斉に売りに出た。しかし、規制があって、そのまま市場で自由に売ることはできない。取引開始直前と終了直前に行われる集中競争取引方式において決められた制限の株数しか売ることはできない。
どうするかといえば、まず、証券会社などとブロック取引を行い、証券会社が日中取引を含め制限なく売り浴びせる。非流通株主たちの簿価は随分と安いので損はない。
しかし、彼らは単に利益確定売りを出しているのではない。一斉に売りを浴びせ、自分たちが全部売り切るまで株価を異常に安い水準まで下げた後、売ってできた潤沢な資金で買いに出るつもりである・・・。

中国証券監督管理委員会は5月27日、「上場会社における株主、董事、監査役、高級幹部の自社株売却に関する若干の規定」を発布、同日、上海、深セン証券取引所は具体的な実施細則を発表した。

そこには、第一創業の非流通株主たちが行ってきた証券会社などとのブロック取引を通じて法の目を潜る"過橋減持"を取り締まる方針が示された。また、持ち株比率が5%に満たない株主に対しても、売買解禁後の取引に制限を課す方針が示された。
さらに、ディスクロージャー制度が不完全であったため、一部の大株主、取締役、監査役、高級幹部が内部情報をもとにした有利な取引をしていたが、それを取り締まる方針が示された。
そのほか、役職を辞任することで売却規則を回避し、売買を行う悪意の売りについても取り締まる方針が示された。

今回の規定は、4月以降の急落で問題点を当局が洗い出した結果、明確になった不都合な行為である。彼らは法を犯したわけではないので、罪には問われない。今回の件で中国の証券市場は多少公平になったかもしれない。しかし、これは氷山の一角に過ぎない。

一部の中国人たちの取引に対する知的レベルの高さは相当なものである。"政策"があれば"対策"がある。今頃、非流通株主たちは次の投機のアイデアを練っていることであろう。

株式市場に限らず、投機のチャンスは不動産市場にも、広く金融市場にも存在する。

中国は様々な市場で欧米市場の尺度から見るとバブル状態(投機が横行する状態)の市場が散見される。しかし、当局は十数年かけてそうした状態を一つ一つ潰そうとしてきたが、モグラたたきのような状況で、全体としてみれば、潰れるどころか膨らんでしまっている。
おそらく共産党がバブル潰し、正確に言えば投機潰しを怠れば、中国の資金が世界中に広がり、バブルは世界中を巻き込む形で膨張するだろう。その時、真っ先に投機を降りるのは中国人であり、被害をこうむるのは世界各国の方かもしれない。

共産党が株式市場にしても、不動産市場にしても、金融市場全般にしても、レバレッジの縮小と称して、投機封じを強化しているが、それは、世界にとってもありがたいことである。
ただ、残念なことに、いくら投機を潰そうとしても、なかなか思うようには潰れないし、別のところに投機が発生する。それはがんの治療とよく似ている。中国経済のハードランディングはありえない。
あり得るのはバブルの再膨張だけであり、それを防げるのは共産党だけである。

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5日の上海総合指数は0.45%安、大型株中心に売られる!!

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中国株投資家のみなさん、こんにちは。

5日の上海総合指数は安寄り後、大型株を中心に売られ、0.45%下落しました。一方、アップル関連、国産ソフトウエア、紙印刷、衛星ナビゲーション、金(ゴールド)関連など小型材料株は、むしろ買われる展開となりました。

先週は531日(水)から62日(金)までの3日間だけの取引でした。31日は前場大きく買われたことで、一旦、511日、24日を底値とするダブルボトムが形成されたかに見えたのですが、本日を含めその後の下げで、底打ちサインは消えています。

先週から出来高の少ない状態が続いています。

20170605A.png

一方、5日の創業板指数は0.88%上昇しています。創業板指数も、上海総合指数同様、出来高は少ないのですが、こちらは売り手が出てこず、先週末からのリバウンドが続きました。

ただし、5日移動平均線を少し超えたかなといったところで、25日移動平均線は随分と上方にあります。

先週末の場中で20156月を天井とする下げ相場の中での最安値を更新しています。

依然として厳しい相場が続いているといえるでしょう。

20170605B.png

先週、好材料として期待された「上場会社における株主、董事、監査役、高級幹部の自社株売却に関する若干の規定」についてですが、休場明けの31日は寄付きから大きく買われたのですが、買い一巡後は、緩やかに下げるといった展開となってしまいました。

投機の売りを制限したことは、好材料には違いないでしょうが、だからと言って積極的に買ってくる投資家はそれほど多くありませんでした。

4月中旬以降の下げ局面で、投機の売りだけが市場を崩したわけではありません。

インターバンク市場金利はじりじりと上昇しており、当局のレバレッジ縮小政策も強化されています。今回の大株主などによる投機の規制についても、一面では投機家の行動を委縮させるものであるともいえます。

現状ではバリュエーションの割安な大型株は支えられ、割高感の残る小型材料株が売られるといった展開が続いていますが、そうした状況がまだ続きそうです。

長期投資家の買い支えがあって、上海総合指数の底値は限られます。本格的な上昇は小型材料株が底打ちした時点だとみています。

創業板指数がまず、25日移動平均線を上に抜けて、75日移動平均線越えを目指すような動きとならないことには上海総合指数は、戻したとしてもリバウンドの域を脱しないとみています。

産業政策面で好材料が2つ、3つ重なるようであれば、資金の回転が効いてきそうです。

金融政策の面ではほとんど好材料を期待できそうにありませんが、ただ、A株のMSCI指数採用銘柄入りが決まれば、話は別です。620日に決定するようですので、そこが相場転換のポイントになるかもしれません

 

 

 

 

 

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連休明けの本土市場、投資家心理回復へ!!

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中国株投資家のみなさん、こんにちは。

混合所有制改革が加速!!

香港市場に初めて純粋な中国国有企業が上昇したのは1993年7月である。いわゆるH株上場であり、第1号案件は青島ビール(00168)であった。
その後上場企業の数は増え2017年4月末現在、香港メインボードには222社、香港GEMには23社が上場している。

今でこそ数は大きく増えたが、上場開始当時、アナリストたちは、このH株上場には大きな欠陥があると指摘していた。上場会社の独立性について大きな問題があるとされてきた。

上場にあたり、国有企業を企業リストラし、株式会社化するのであるが、その際、その国有企業全体を改組し、それを上場させるのではなく、一部を切り取ってそれを上場させる形を取ったのである。

国有企業というのは、国家からの指令を伝える一つの組織(単位)であり、いろいろな組織の集合体である。企業リストラをする際には、まず、その集合体を管理する企業である国有企業集団公司を創る。
その国有企業集団が大株主になる形で、収益力の高い主力企業を創る。それを上場会社とするのである。

上場の最大の目的は資金調達である。調達額を最大にするには、規模が大きくて、収益力の高い企業とすることが望ましい。それは上場を指導する主幹事証券にとっても同じことである。IPO手数料は資金調達額に対する比率で決まるからだ。

投資家にとって、自分の投資した会社が高成長するならそれでいい。しかし、上場会社を切り取った後の企業群に問題が残る。これらはそのまま放置されたり、整理統合されたりするわけだが、ほとんどが株式会社化されない。
一部では企業の体をなしてないところが残ってしまう。そういうところと、上場会社が取引をすると、外部から関連取引として区別するのが難しくなってしまう。
それをしっかりと調べ上げるのが会計士の仕事だが、大企業であれば、たくさんの会社と取引があるわけで、それを全部透明に審査することは時間的制約、人的制約から困難である。

1990年代に、ある企業の上場準備開始のためのキックオフミーティングに出席したが、その際、上場候補企業の担当者は、
「今、うちの娘は田舎娘であか抜けないが、これからきれいな服を着させて、しっかりとお化粧して、きれいな姿にして投資家の皆様の前にお見せします」と発言。思わず苦笑いをした経験がある。

1990年代はH株に対する市場の評価は低かった。しかし、中国国有企業の規模は大きい。
欧米系証券会社はそうした投資家にとって買いにくいH株企業について、できる限り関連取引で違法行為がしにくい形に整理し、経営者と共に証券監督部門もしっかりと教育し、世界中の投資家が投資に値する企業として認めるような立派な組織に育て上げ、巨額の利益を得ている。

某欧米系機関投資家がBRICSという造語を作り、それを世界中に広め、IPOで引受手数料を稼ぐとともに、ファンドにそれを組み込み、グローバルに販売することで、巨額の利益を得ている。
だから、中国と欧米機関投資家はギブ&テイクの関係であるといえよう。

ちなみに、中国株ビジネスで、日本の証券会社が欧米系証券会社に全く歯が立たなかったのは、背後にいる顧客層の厚みの違いだけではない。
彼らには法的リスクを完全に排除できるような中国国有企業のリストラを行う能力が不足しており、また、国有企業の幹部から当局まで、関係者を広く巻き込んで教育するような大きな発想を持てなかったからである。

欧米金融機関、欧米機関投資家の力で、しっかりとした組織に育ったH株企業だが、まだ、ひとつ大きな問題が残されていた。

問題とは、国有企業集団公司の存在である。これは上場会社の親会社にあたるが、その親会社の所有者は、中央系であれば国務院国有資産監督管理委員会、地方系であれば各地方政府の国有資産監督管理委員会である。
しかし、これらの組織は名目でしかない。世界的にみた最先端の企業経営では株主による強いプレッシャーを受けて、収益の最大化やコンプライアンスの徹底遵守を行うのであるが、現在のH株企業にはそうした力が弱い。

また、実質的な企業支配者は、結局のところ、中央系では主管部門、地方系では地方政府であり、彼らの利害によって経営が左右される懸念がある。地方政府傘下企業間の市場原理を超えた拡大競争が起きたり、汚職が発生したりする。

こうした問題を解決するには、国有企業集団公司の資本構造を明確にした上で、株主を多様化し、名称は集団公司のままとしても、株式会社と同様の収益追求を目指す組織形態に進化させる必要がある。

こうした考え方に基づき、産業構造調整を合わせて行う形で現在、混合所有制改革が行われている。2016年9月、第一弾として、電力、石油、天然ガス、鉄道、航空、通信、軍需の7分野から、
中国東方航空集団公司、中国聯合網絡通信集団有限公司、中国南方電網有限責任公司、哈爾濱電気集団公司、中国核工業建設集団公司、中国船舶工業集団公司の6社が指定された。
これらの内、中国東方航空(00670/600115)、チャイナ・ユニコム(00762)、ハルビン電気(01133)、中国核電(601985)、中船防務(00317/600685)が傘下上場企業となっている。これらの上場会社は業界再編を含め、事業内容が大きく変わる可能性がある。

国家発展改革委員会政策研究室の厳鵬程主任兼報道官は4月13日、「混合所有制改革第2弾のテスト企業となる9社のテスト案は既に出来上がっている。
近いうちに認可され実施されるだろう」などと発言している。また、第2弾のテスト企業は、電力、石油、天然ガス、鉄道、民間航空、電信、軍事工業などの産業領域で行われると昨年12月の中央経済工作会議で発表されている。

さらに、「第3弾テスト企業の選別作業を既に始めている」とも発言している。第3弾テストでは、「戦略投資家を引き入れ、企業株式構造を優良化する。董事会を強化し、党の指導者と企業統治の有機的結合を積極的に模索する。
マネージメント層の市場化選考や身分の変更を実施し、企業経営の決断能力を有効に引き上げる。報酬制度改革の実施を加速する。従業員持ち株会のやり方を研究する」など新たな試みを行う方針である。


中国には、テンセント(00700)、アリババ、百度など、世界のIT業界をリードする企業がある。これらに続く急成長民営企業がたくさんあるが、それらの企業は、欧米の金融機関との密接な関係を通して、完全に欧米スタイルの最先端の組織を作り上げている。
徹底的な能力主義、スピード、効率重視の経営が彼らの躍進の原動力となっている。混合所有制改革では、こうした優秀な民営企業を株主として迎えることで、その進んだ経営を取り入れることができる。

ほとんどの重点国有企業が香港市場、本土市場に上場しており、国有企業の経営形態は既に国際標準に近づいている。
それに加え、現在行われている混合所有制国有企業改革が着実に進めば、中国経済の大きな柱である国有企業の経営力はさらに高まり、規模だけでなく、効率性の面でも優れた企業となる可能性がある。「中進国の罠」に陥るどころではない。
中国がアメリカを追い越し、世界最大になる日は遠くない。

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