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田代尚機(たしろ・なおき)

TS・チャイナ・リサーチ代表。
1958年愛知県出身。大和総研勤務時代、北京に9年間駐在し、引受リサーチ、中国エコノミスト、中国株担当アナリストなどを担当。その後、内藤証券、リード・リサーチ・アンド・プロダクツ(株)を経て独立。個人投資家、機関投資家向けに中国株投資に関する助言・情報提供などを行う。社団法人日本証券アナリスト協会検定会員。現在、マネックス証券で「田代尚機の注目5銘柄」を掲載中。その他、SBIサーチナ、日経CNBC、ストックボイスなど、メディアへの出演・寄稿多数。

【著書】
・中国株二季報
・人民元投資入門
・中国株「黄金の10年」
・レッド・センセーション好機到来!

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株価が高いのは全人代前よりも後?

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 一般に、大きなイベントがある場合、それが好材料であるならば、通過前が 高く、通過後が安い。3月5日から、中国の最高意思決定機関である 全人代が開催される。この時期、投資家の全人代に対する注目度は上がり、 大イベントを前にマスコミは政策情報を多く流す。"全人代開幕直前の 株価は上がり易いのではなかろうか?"このように考える投資家の方が 多いのではないかと思う。ところが過去の実績を調べてみると、そうでは ないようだ。

 上海総合指数について、過去10年間における全人代開幕日の終値とその 1週間前の終値を比較すると、5回プラス、5回マイナスといった結果で あった。(開幕日が休場となった2006年、2007年については、 開幕後最初の取引日とその1週間前を比較した。以下、休日修正の考え方は 同様。)

 最近の傾向をみると、2005年から2010年にかけて、2009年を 除けば、すべてマイナスである。ちなみに2009年といえば、前年秋に 金融危機が発生、緊急経済対策が採られた年である。テクニカルに見れば、 この年の前半は、上海総合指数が2008年10月を大底に、大きく リバウンドした時期である。つまり、上昇する要因が別に存在したのである。

 全人代による株価上昇効果は、ひょっとすると、その前に織り込んで しまったのだろうか?全人代前2週間と全人代前1週間の上海総合指数の 動きを調べてみると、3回プラス、4回マイナス(春節にぶつかってしまう 2010年、2007年、2002年を除く)であった。ここでも全人代に よる効果は見られない。

 それでは全人代開催中はどうであろうか?同じように過去10年間の 開幕日、閉幕日における、それぞれの終値間の変化率を計算してみると、 これも特別な関係は見られなかった。5回がプラス、5回がマイナスで あった。

 投資家の注目度が上がること、マスコミは関連情報を多く流すこと・・・。 これは事実だろう。好材料に関連銘柄が反応するのもおそらく間違いない だろう。それでも上海総合指数が特段上昇しないのは、相場全体に資金が 流入するほどではない、あるいは投資家が売買回転を上げるほどではない ということなのだろう。

 しかし、その後の統計を調べてみると、面白いことがわかる。閉幕後 1週間の動きをみると、8回プラス、2回マイナスである。マイナスの 1回は2008年。この年の前半は、株価バブル崩壊が始まった直後 である。あとの1回は2005年。この年は非流通株流通化改革が 開始された年で、夏に大底を打つことになる年でもある。

 マイナスの2回が異常値であるとすれば、これはかなり大きな アノマリーではなかろうか。

 全人代でいろいろな議案が採択され、細かいニュアンスも含め、政策の 方向性がはっきりしたから、投資家は強気になるのだろうか?国務院は 政治的なイベントである全人代の直前、開催期間中、株価の乱高下は 望ましくないと考えているであろう。かなりうがった見方ではあるが、 政府系機関投資家の売買、大手証券会社の自己売買などを通じて、何らかの 株価安定工作が行われるのだろうか?少なくとも株価を煽るような行為は 通常以上に厳しくチェックされるのだろうか?その反動で、それまで 抑えられていた株価が閉幕後に上昇するのだろうか?

 今年に関して言えば、金融引き締め懸念が株価上昇を大きく阻害している。 もし、2月の消費者物価指数が4%前半にとどまるようであれば、 ポジティブサプライズ。その後の金融引き締め懸念は急速に薄らぐはずである。

 企業業績見通しが良いこと、株価バリュエーションが割安なこと、今年は 第12次五か年計画の初年度であることなどを考え合わせれば、 月次統計発表日をターニングポイントとして、株価は大きく上昇し始める かもしれない。ちなみに、発表日は3月11日(金)の予定である。

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中東の民主化ドミノは中国に伝播するだろうか?

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中国株投資家のみなさんこんにちは。

チェニジアでは民衆蜂起により政変が起き、エジプトでは抗議デモにより、ムバラク大統領が辞任に追い込まれました。リビアでは、最高指導者であるカダフィ大佐の退陣を求める反体制デモが勢いを増しており、イエメン、イランでも反政府デモが起きています。中東は正に民主化ドミノの様相を呈してきました。

こうした状況で、“中国は本当に大丈夫なのか”といったご質問を多くの投資家の方々から度々頂戴するようになりました。日本の主要マスコミは、インターネット規制強化を伝えるニュースや、世論誘導で政治の安定が保たれるのかといった社説を掲載したりしています。日本のマスコミはもともと、言論の自由が制限されている中国に対して、やや批判的なスタンスであると思います。特に尖閣諸島問題発生後は、中国に対して辛口の意見が増えています。投資家の方々は日々こうしたマスコミ情報を目にしている限り、中国の政治は不安定なのではないかと思うのも無理はないでしょう。

政治が安定するかどうかは民衆がどの程度政府を信頼しているかによって決まってくるものです。

1994年当時、中国の経済規模は日本の8分の1にも及びませんでした。それが2010年には日本を追い越しています。相対的に見て、中国の成長は目覚ましいものがあります。国際会議の席上で、いつも中心にいるのはアメリカであり、中国であり、ヨーロッパの代表です。中国は国際社会の中で確固たる地位を築いているのです。

中国の国家主席、首相の任期は5年間であり、2期まで務めることができます。日本の首相が1年ごとに交代するような状況とは大きな差があります。政治体制は極めて安定しています。

こうした中国の発展やそれを支える現体制を素直に評価する中国人民は多く、こうした安定を崩すような行動を支持する人はそれほど多くないでしょう。そもそも、インターネットが規制されたり、言論の自由が制限されたりすることが、一般大衆にとってどの程度不快なことなのでしょうか。民衆の狂気が如何に恐ろしいかということについて、中国人民は文革の時に嫌というほど知らされています。反政府を煽るような行動は社会を大混乱に陥れかねないということを彼らは熟知しているのです。

もっとも、中国人民が現政権を支持するのは、“実績があるからこそ”です。もし、経済の高成長が止まるようなことがあれば、政治は途端に不安定化するかもしれません。

“金持ちケンカせず”とよく言います。豊かな生活が保障されている人間はみずから革命を起こすようなことはしないでしょう。それは日本を見ているとよくわかります。現在の政治は不安定というよりも、最低限度の機能しか果たしていない状況です。17年前から現在まで、名目値で見ればGDPはほとんど増えていません。中国とは8倍以上の格差があったのが、それがすでに逆転されてしまっています。これでなぜ日本国民は政府を糾弾しないのでしょうか。なぜ革命を起こさないのでしょうか・・・。日本人は今の生活を失いたくないのでは?あるいは、今の環境を変えたくないのでは?政府がどんな状態だって、給与が増えなくたって、革命を起こすほどではないと思っているのでしょう。革命などよっぽどのことがない限り、起きないものです。

豊かになればなるほど、革命が起きる確率は小さくなるでしょう。中国共産党は中国人民が少しでも豊かになり、革命のおきるリスクが少しでも小さくなるよう、今後もがむしゃらに経済発展を追求していくことでしょう。

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預金準備率引上げの影響は小さい

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 2月18日現地時間午後6時、中国人民銀行は2月24日より預金準備率を 0.5ポイント引き上げると発表した。これにより、大手6行の 預金準備率は20.0%、大型金融機関は19.5%、中小型金融機関は 16.0%となり、それぞれ史上最高を更新することになった。

 1月末における人民元預金残高は71兆2300億元。およそ、 3500億元程度の資金が凍結されると予想される。

 今回の引上げの目的は、いくつか考えられる。まず一つ目は、 公開市場操作によって膨らみ過ぎてしまった手形発行額を減らすこと。 マスコミ報道によれば、2月は4140億元、3月は6670億元の手形の 期限が到来する。そのまま回収してしまえば大量の資金が供給されてしまう ため、再び手形を発行しなければならない。

 恒常的に発生する貿易黒字、対内直接投資の拡大、規制の網をすり抜けて 流入する投機資金の増加などから、為替市場には強い人民元需要があるが、 人民銀行は外貨を購入し人民元を供給し続けることで、実質的に為替水準を コントロールしている。一方で、増え続ける人民元を不胎化するために、 手形発行を繰り返している。その結果、手形残高が大きく膨れ上がって しまったが、こうした状況を少しでも改善することが目的である。

 二つ目は、春節時の旺盛な資金需要に応えるために、これまで多めの 資金供給を行っていたが、春節が終わったことで、それを回収すること。

 三つ目は、銀行の貸出を抑えるため。15日発表された金融統計によれば、 1月の人民元新規貸出純増額は1兆400億元。昨年の1月の純増額と 比べれば3182億元減少しているものの、2011年の年間目標額を 7兆5000億元と仮定すれば、1月の規模は前年目標額の14%に 達しており、決して少ない額ではない。政府としては、資金供給量を しっかりと管理したいということである。

 四つ目は、インフレ期待を抑えること。個人的にはそうした効果はそれほど 大きくないと思うが、本土のエコノミストたちの一部はこれも一つの 目的として加えている。

 今回の引上げはある意味で、事前に予想された引上げである。すなわち、 11月には"1か月で2回"、それ以降、2月までは今回も含め、 "1か月に1回"のペースで引上げが行われている。従来から、3月も 引上げが行われると予想するエコノミストは多く、引上げのペースは コンセンサス通りである。市場では差別的な預金準備率制度の導入が 噂されていた。政府の政策スタンスは投資家に対して十分伝わっていた と思う。

 一方ある意味で、非常に意外な結果である。利上げが8日に発表された ばかり。また、3月3日には全国政治協商会議、5日には全人代が始まる。 特に、全人代は中国の最高意思決定機関である。1年で最も重要な会議が 直前に迫っており、国務院は新たな政策発動は控えるのではないかと多くの 市場関係者は予想していた。

 更に付け加えれば、2月15日に発表された消費者物価指数上昇率は 4.9%とコンセンサスである5.2~5.4%を大きく下回った。 この結果を受けて、市場では金融引き締め懸念は一旦後退していた。 そうした状況なので、意外感がある。

 株式市場への影響が気になるところであるが、その影響は小さいであろう。

 18日の上海総合指数は少し下げている。消息筋情報による取引が原因では ないかといった見方もあるかもしれない。しかし、セクターの動きを みると、一番影響を受けそうな銀行は少し弱いかなといった程度。 今回の発表を"事前に"織り込んだということはなさそうだ。21日の 相場に関して、寄り付き段階では、ある程度のインパクトがある かもしれない。

 しかし、時期的な意外感はあるが、内容に違和感はない。そもそも利上げと 比べれば、預金準備率引上げによる株式市場へのインパクトは小さい。 銀行、あるいは不動産など、一部のセクターは売り込まれる可能性が あるが、相場全体への影響は限定的であろう。

 21日の楽観シナリオは、"安寄り後上昇。悪材料出尽くし"。

 上海総合指数は現在、高値圏での持合い状態である。悲観シナリオは、 "一旦、預金準備率引上げを売り材料として、売り方が利用、21日は 調整。ただし、この下げはあくまでテクニカルな動きに過ぎず、数日の 値幅調整で株価は戻る"。

 どちらにしても、本土市場への影響は限定的である。心配することは ないだろう。

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中国ではインターネットテレビが急速に発展

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中国株投資家のみなさんこんにちは。

ごく最近なのですが、インターネットを通じ、CCTV2(中国国営放送、経済番組)がリアルタイムで見られることを知りました。

http://jingji.cntv.cn/zhibo/index.shtml

インターネットテレビの弱点は、現在の通信スピードでは画質があまり良くないことです。もっとも、映画を見るのであれば気になりますが、本日のようにCPI発表のニュースをできるだけ早く知りたい場合などには画質など全く気になりません。現在、本土市場のマーケットコメントを書くといった仕事をしているのですが、情報収集の一環としても結構役立ちます。

インターネットテレビでは、サイト上に過去の番組が保管されており、時間を気にせずに見ることができます。これは非常に重宝します。また、通信環境が整い、パソコンを持っていれば、出張先であろうと、どこであろうと、テレビを見ることができます。中国では三網(インターネット、テレビ放送、通信)融合が今まさに始まろうとしていることを実感できます。

日本では、NHKなどがインターネットを通じ、有料で番組視聴サービスを提供していますが、全番組を好きな時に好きなだけ見るというわけにはいきません。なによりも、有料と無料の違いは大きいと思います。残念ながら、日本のインターネットテレビは中国に後れを取ってしまっています。

もっとも、その理由は、日本が中国と比べ技術力で劣っているわけではありません。ただ、日本においては、インターネットを通じ、すべてのテレビ番組を無料で流すことなど、出演者、スポンサー、放送会社の権利関係などを考えれば、とてもできないことです。この点で、中国は日本とは全く異質な社会です。だからこそ、こうした快挙が実現できているとしか言いようがありません。

重要なことは、一般の視聴者にとって、インターネットテレビはとても利便性が大きいということです。中国社会は供給者よりも需要者が重視される社会だと言えるかもしれません。

今後、個人の自由と社会全体の利益とどちらに重点を置くかの違いによって、経済の進歩に差が出てくるのでしょうか。そうであるとしたら、われわれ日本人はどうしたらいいのでしょうか。社会の在り方について、そろそろ真剣に考えなければならないときが来ているように思います。

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金融引き締め政策は経済失速を招くのか?

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 上海総合指数とハンセン指数について最近の動きを比べてみると、とても 対照的である。前者は1月25日を底に上昇トレンドが出ており、 春節明け後も、初日こそ下落したがその後大きく回復、上昇トレンドを 維持している。一方、ハンセン指数は1月19日を天井として 下落トレンドとなっており、春節明け後は下落スピードを速めている。

 どちらの市場でも、最も注目されたのは金融引き締め政策であるが、相場の 明暗を分けたのは、政策発動に対する反応の違いである。

 春節明け直前の2月8日、中国人民銀行は利上げを発表した。1月には 14日(実施は20日)に預金準備率の引き上げを発表している。 こうした金融引き締め政策、あるいは引き締め懸念に対して、本土市場が 全く反応しなかったわけではない。

 上海総合指数は1月14日以降、いったん持合いを下離れしている。 1月25日に底打ちするまでの7営業日、終値ベースで4%程度の調整が あった。ただし、その後反転し、27日には新たな不動産価格抑制政策が 発表されたにもかかわらず、それを完全に消化。直近の利上げ発表も 跳ね返し、1月13日の水準まで戻している。本土市場は現状の 金融引き締め懸念をほぼ織り込んだと言えよう。

 一方、ハンセン指数は、本来、連動性の強いNYダウが昨年来高値を 更新しているにもかかわらず、下落トレンドを形成している。 引き締め懸念を織り込んでいく形で下げているといった状態である。

 本土の投資家と、香港市場での主力投資家である欧米機関投資家との間で、 金融引き締めに対する評価が異なるわけだが、そうした違いが生じる 最大の要因は、"金融引き締め政策の経済成長への影響、政府の 政策スタンス、マクロコントロールなどへの理解"に大きな隔たりがある からではなかろうか。

  "今回の金融引き締め政策は、インフレ期待の沈静化、不動産価格上昇の 抑制や、インフレ、資産価格上昇を招いている根本的な原因である 過剰流動性を抑制することが目的であり、過熱する経済を抑制することが 目的ではない。経済が停滞する兆候が少しでも表れたら、政府は そうならないような対応を取るだろう。" 本土投資家の発想は、おおよそ こういったものではなかろうか。

 一方、欧米機関投資家の発想はもっとオーソドックスなもので、 "資産価格の上昇、インフレ期待の増大を抑えるために金融引き締め政策を 強めれば、経済は必ず減速する"といったところではなかろうか。

 両者の考え方には根本的な違いがある。政府と経済との関係、そもそも、 "経済はどんなことをしてもコントロールしなければならないし、 コントロールできる"と考えるのか、"政府の力は限られており、経済を 自由にコントロールすることは非常に難しく、むしろできるだけ政府の 関与は少ない方がいい"と考えるのかの違いである。

 今後の経済や、株価の動きを予想するには、現段階でどちらが正しいかを 考えるよりも、中国政府が"今後どのような行動をとるか"が重要である。

 "物価はどんな手段を講じても引き下げる。不動産価格もこれ以上の上昇は あらゆる方法で防ぐ。しかし、経済の大幅減速は許さない。政府は どんなことがあっても、経済の持続的、安定的な成長を実現させる"。

 投資家の期待は大きい。期待というよりも、"もしそれが 実現できなければ我々は政府を認めない"といった厳しい要求というべき かもしれない。こうした考え方は投資家というよりも全人民の考え方と 言えるかもしれない。期待とも、厳しい要求とも取れるような全人民の 無言の圧力を受け、共産党、国務院は必死に経済政策に取り組んでいる。 この微妙な緊張感が中国経済成長の原動力である。

 株価見通しについて一言。"中国を知るのは中国の投資家"である。 香港市場への投資においても、"本土の意見"を参考にしたい。 上海総合指数に上昇トレンドが出るなら(出ると予想するなら)、 香港株も買いである。

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